Summer Madness

In de afgelopen weken houd ik met meer spanning mijn beeldscherm in de gaten. Kleurt de wereld langzaam van groen naar rood? En dan doel ik niet alleen op de koersen van aandelen, maar met de vakantie in het vooruitzicht ook op de Corona-kleurcodes van mijn vakantiebestemming. Op beide vlakken ziet het er vooralsnog goed uit. We houden dus vast aan onze beleggingsstrategie. Daarnaast ben ik gisterenavond aan de slag gegaan met een zonnige play-list op Spotify. Naast “Summertime” van The Fresh Prince mag “Summer Madness” van Kool & The Gang niet ontbreken. Al is het maar vanwege de toepasselijke titel. Om de goden niet te verzoeken laat ik Taylor Swift’s “Cruel Summer” maar even links liggen.

Beurssentiment versus economie

Gedurende het tweede kwartaal daalde het aantal besmettingen en werden tegelijkertijd herhaaldelijk nieuwe all-time highs bereikt op de wereldwijde aandelenbeurzen. Nu meer recent de besmettingen weer oplopen, zien we ook dat de koersen weer wat terugvallen. De invloed van COVID op het sentiment is duidelijk terug van weggeweest. Toch verwachten wij dat de wereldwijde economie niet opnieuw op slot zal gaan zoals ruim een jaar geleden. Sinds eind vorig jaar is het proces van hernieuwde voorraadvorming en het opnieuw vullen van de logistieke ketens ingezet. Dat proces zal niet omkeren als de besmettingen oplopen.

Consumentenstaking

Bedrijven hebben geleerd dat de COVID-gerelateerde vraaguitval in 2020 niet het gevolg was van vrijwillig stakende consumenten. Het was in die zin geen ‘normale’ recessie. Consumenten werden door COVID-maatregelen gedwongen om minder te consumeren. Door de ondersteuningspakketten van overheden en centrale banken is het consumentenvertrouwen op niveau gebleven. Dat is niet vreemd aangezien het gemiddelde inkomen redelijk op peil is gebleven en de waarde van bezittingen zoals huizen en (pensioen)beleggingen is gestegen. Consumenten stonden bij wijze van spreken te trappelen om hun opgepotte geld weer uit te kunnen geven. Nu de vaccinatiegraad stijgt zullen de IC’s van ziekenhuizen niet snel overstromen en zijn harde lock-downs zeer onwaarschijnlijk. Wij verwachten dus niet dat er hoge drempels zullen worden opgeworpen voor de inhaalslag die consumptie aan het maken is.

Inflatie

De inflatie is een punt van zorg. Het holt de waarde van inkomstenstromen uit en is daarmee een gevaar voor beleggingen die hun waarde vooral ontlenen aan een gefixeerde inkomstenstroom zoals obligaties en in mindere mate vastgoed en hoog dividend aandelen. Wij zijn nog steeds van mening dat wanneer de inhaalvraag is verwerkt en de logistieke ketens weer zijn gevuld, de inflatie zal terugzakken naar een lager niveau. Eind oktober vorig jaar zagen we de kansen op een stijgende inflatie toenemen en hebben daarom grote posities in ‘inflation linked bonds’ van Westerse overheden opgenomen. Het rendement op deze obligaties is sindsdien ruim 5% hoger dan hun evenknieën zonder inflatiebescherming. Wij verwachten dat we ongeveer midden in de inflatiepiek zitten en dat de inflatieverwachtingen in de komende maanden zullen gaan afnemen. Het moment om winst te nemen op inflation linked bonds komt dan ook dichterbij.

Centrale banken

De huidige verhoogde inflatie is een direct gevolg van de lock-downs en de instinctieve reactie van bedrijven om voorraden en capaciteit af te bouwen. De verstoorde logistieke ketens herstellen met horten en stoten en de macro-economische cijfers illustreren dit schokkerige beeld. Beleggers en centrale banken worden getrakteerd op cijfers die van maand op maand vaak tegenstrijdige boodschappen herbergen. Het heeft soms wel iets weg van varen in de mist met een kompas dat wordt beïnvloed door een magnetisch veld. Het is dan ook niet vreemd dat centrale bankiers hinten op het langzaam terugschroeven van de stimulans, maar ook wachten op bevestiging van economische cijfers. Nu deze cijfers zo’n grillig verloop kennen, neemt de onzekerheid bij beleggers toe. Centrale banken zullen niet het risico nemen om te vroeg op de rem te trappen. Wij verwachten nog langere tijd een zeer ruim monetair beleid dat gunstig is voor aandelenkoersen. De volatiliteit als gevolg van de onzekerheid over de timing is daarom voor ons aanleiding om op dalende koersen in te stappen.

Growth versus value

Traditionele value-beleggers die bijvoorbeeld op basis van boekwaarde bedrijven selecteren, hebben na zeven magere jaren recent zeven vette maanden achter de rug. Het economische herstel geeft hun strategie een zetje in de rug, maar ik ben bang dat het bij zeven vette maanden gaat blijven. Westerse economische groei zal weer terugvallen naar het lage niveau van 1-2% per jaar wanneer de piek voorbij is. Beleggers zullen hun aandacht weer richten op bedrijven die sneller kunnen groeien dan de economie. Wij zullen onze aandelenselectie dan ook niet aanpassen door meer value-aandelen op te nemen. Wij blijven ons richten op individuele kwaliteitsaandelen aangevuld met wereldwijde groeithema’s zoals fintech, vergrijzing en de energietransitie. Wij zijn van mening dat het recentelijk achterblijven van groeibedrijven bij de bredere markt geen structurele verandering is.

Resultaat en toekomst

Onze uitgesproken keuzes voor een hoge weging in opkomende markten en wereldwijde groeithema’s hadden last van de gestegen rente en de rotatie naar value-aandelen. In de eerste zes maanden van 2021 was het rendement op de bredere markt wat hoger dan dat van onze aandelenselectie.

Onze obligatieselectie daarentegen liet de bredere markt ver achter zich en wist ondanks de angst voor oplopende inflatie een positief resultaat neer te zetten.

Gedurende de rest van 2021 verwachten we nervositeit op de aandelenbeurzen vanwege tegenstrijdige macro-economische cijfers die het beleid van centrale banken zal bemoeilijken. Wanneer we wat verder vooruitkijken verwachten we dat groei en inflatie zullen terugzakken naar het langjarige gemiddelde van voor COVID. Dat zal doorwerken in een premie voor groeibedrijven. We houden zoals gezegd vast aan het selecteren van kwaliteitsbedrijven en ook de huidige nadruk op groeithema’s zullen we behouden.

Ik sluit af met een laatste tip voor ieders play-list: “Summer Sunshine” van The Corrs. Rest mij iedereen een zonnige zomer te wensen waarin we ons in goede gezondheid, veilig en vrij kunnen bewegen naar de gekozen bestemming met familie en vrienden.

Hans van Summeren, CIO