Wat een jaar!

Na de Kerstdagen ben ik met mijn gezin een week gaan skiën in
Oostenrijk. Vlak daarvoor was een vers pak sneeuw gevallen, dus de
pistes lagen er fantastisch bij. De gehele week scheen de zon volop
en was de hemel strakblauw. Uitzonderlijke omstandigheden ofwel
“Kaiserwetter”. De parallel naar het beursjaar is snel getrokken,
want een jaar als 2019 is er één om in te lijsten. Wat viel op in
2019 en wat mogen we verwachten voor 2020?

WAT VIEL OP

Concentratierisico’s nemen toe

 
De Amerikaanse aandelenbeurs stak (wederom) met kop en schouders uit
boven alle andere ontwikkelde beurzen. De S&P500 bereikte
regelmatig nieuwe hoogtepunten gedurende het jaar. Maar wat opvalt
is dat de stijging vooral door de vijf grootste bedrijven wordt
getrokken.
Hun gewicht is ondertussen zo groot dat zij bepalend zijn voor de
graadmeter van de 500 grootste bedrijven in de V.S. Als gevolg van
dit concentratierisico en omdat steeds meer beleggers Amerikaanse
aandelen via indextrackers kopen, bleef in 2019 ruim 78% van alle
beursgenoteerde aandelen achter bij de S&P500. Het spreiden van
risico door via een indextracker in de grootste 500 bedrijven van de
V.S. te beleggen is dus beperkt. Dat is één van de redenen waarom
Andreas Capital veel tijd en energie steekt in het selecteren van
individuele kwaliteitsondernemingen.

Bron: Gavekal

Financial Engineering is cruciaal voor het Amerikaanse succes

 
De belastingverlagingen (fiscale stimulering) van de overheid en de
verlaagde rente (monetaire stimulering) hebben er in de afgelopen
jaren voor gezorgd dat de bedrijven in de V.S. prachtige
winstgroeicijfers hebben gerealiseerd. Logisch, lagere belasting
betekent meer winst, lagere rentelasten ook. Maar dat alleen,
verklaart nog niet de outperformance van de V.S. Eén belangrijke
factor moeten we niet over het hoofd zien en dat zijn de enorme
aandeleninkoop programma’s van de grote bedrijven. Veel bedrijven
hebben de lage rentestand gebruikt om obligaties uit te geven. Niet
om toekomstige groei te financieren van het bedrijf, maar om eigen
aandelen in te kopen. Hierdoor lijkt het alsof het rendement van de
onderneming is gestegen, maar is dat wel zo? Immers de
verdiencapaciteit van het bedrijf is niet wezenlijk veranderd.
Er  zijn minder uitstaande aandelen waarover de winst moet
worden verdeeld. Er zijn ook minder aandelen voorhanden voor
beleggers, terwijl de vraag naar aandelen is gegroeid. Tenslotte is
het eigen vermogen op de balans als percentage van het totaal
gedaald, waardoor het rendement op eigen vermogen is gestegen. Een
deel van het eigen vermogen is namelijk vervangen door schuld. Het
gevolg van deze ‘corporate financial engineering’: fors stijgende
aandelenkoersen. Maar het zorgt er ook voor dat de gemiddelde
Amerikaanse bedrijfsbalans is verslechterd. Zeker als je dat
vergelijkt met het gemiddelde huishouden dat juist schulden heeft
afgebouwd. Een gezonde balans en een hoge vrije kasstroom zijn
belangrijke criteria in  ons selectieproces voor individuele
aandelen en obligaties. In het geval dat kredietrisico’s zouden
toenemen zijn onze beleggers hierdoor beter beschermd.

Bron: Gavekal

WAT MOGEN WE VERWACHTEN

Zitten we weer in een bubbel net als in 2000?

Deze vraag wordt mij regelmatig gesteld door onze relaties. De
achterliggende vraag is natuurlijk: Krijgen we na een fantastisch
2019 weer zulke slechte aandelenjaren zoals die volgden op 2000. Dat
verwachten wij niet. De situatie vandaag is anders.
Maar laten we eerst naar de overeenkomsten kijken met 2000. De twee
grafieken hierboven laten duidelijke overeenkomsten zien. De
leverage van de bedrijfsbalansen was vergelijkbaar hoog en de
beursgraadmeters werden ook toen door een kleine groep
technologiebedrijven gedomineerd. Er zijn echter meerdere zaken
anders dan in 2000 en ik benoem de drie belangrijkste.
Ten eerste creëert de kleine dominante groep technologiebedrijven
een hoge vrije kasstroom. In 2000 waren dit voornamelijk bedrijven
die weinig verdienden of verliesgevend waren en slechts een belofte
herbergden dat zij grote winsten zouden gaan maken in de nabije
toekomst. Tegenwoordig noemen we dit soort bedrijven Unicorns.
Beleggers zijn vandaag de dag veel kritischer op deze winstbelofte
dan twee decennia geleden. Je ziet dat aan de val van enkele
Unicorns die recent naar de beurs zijn gebracht. Kijk naar Uber,
Lyft en het minder bekende Peloton die na de introductie flink in
waarde daalden. De beursintroductie van WeWork is zelfs afgeblazen.
Een belofte of “.com” in de bedrijfsnaam is duidelijk geen garantie
meer voor succes.
In de tweede plaats is de marktrente op dit moment veel lager dan in
2000. Toen in 2001 de belofte-financiering ophield werd de rentelast
niet herfinancierbaar en ondraaglijk voor veel opgeblazen
TMT-bedrijven. Omdat de technologiebedrijven die nu de dienst
uitmaken daadwerkelijk een hoge cash-flow genereren en de rentelast
nu beduidend lager is, zal zich dit in 2020 niet op dezelfde manier
herhalen.
Tenslotte zitten de centrale bankiers met hun vingers aan de trekker
om de geldkraan nog verder open te zetten als het economisch
tegenzit. Dat was in 2000 duidelijk niet het geval. De centrale
banken zijn toen eigenlijk net iets te lang doorgegaan met
renteverhogingen.

Wat kunnen we verwachten voor de toekomst?

Natuurlijk was 2019 een uitzonderlijk aandelenjaar, maar laten we
niet vergeten dat 2018 niet zo best was. Het gemiddelde rendement op
aandelen over deze twee jaren heen gemeten, ligt dicht bij het
langjarig gemiddelde. Daarmee wil ik het mooie 2019 niet
bagatelliseren, maar wel nuanceren. Wij verwachten dat aandelen in
de komende vijf jaren nog steeds gemiddeld 7% per jaar zullen
opleveren. Dat is iets lager dan het langjarige gemiddelde, maar
zeker niet slecht. In 2020 verwachten wij geen enorme crash.
Aandelen hebben nog te veel de wind in de rug. De stimuleringen op
monetair en fiscaal gebied blijven in 2020 doorgaan, de economische
groei blijft positief en de bedrijfswinsten zijn gezond. Een
positieve omgeving voor risicodragende beleggingen als aandelen en
daarom blijven we conform uw persoonlijke normweging geïnvesteerd.
Ook als we naar de statistieken kijken kan 2020 best een mooi
aandelenjaar worden. Na een beursjaar met meer dan 20% rendement
volgt in 83% van de gevallen opnieuw een positief aandelenjaar en
ook een presidentieel verkiezingsjaar is vaak een positief
aandelenjaar.
Obligaties hebben in 2019 ook een top jaar gehad. Dat is gezien de
lage rentestand ook een bijzondere prestatie. Voor de komende vijf
jaren zal het niet eenvoudig zijn om dat te kunnen herhalen. Maar
het is ook niet onrealistisch om 1,5% per jaar te behalen.

Beleggen op de Andreas Capital manier

Onze beleggingsstrategie blijft ongewijzigd. We selecteren
kwaliteitsbedrijven die voldoen aan onze strenge eisen ten aanzien
van de vrije kasstroom, een competitief voordeel en een gezonde
balans. Kortom, bedrijven die tegen een stootje kunnen als de
economische omstandigheden even tegenzitten en waar je met gezond
verstand en een gerust hart voor de langere termijn aandeelhouder
van kunt zijn. Kwaliteit komt altijd bovendrijven. Aanvullend aan
onze individuele aandelenselectie, hebben we langjarige thema’s
geïdentificeerd. We beleggen daarom aanvullend voor u in Fintech,
Digital Health, Clean Energy en het Chinese binnenland. Deze thema’s
hebben een belangrijke bijdrage geleverd aan het rendement met
respectievelijk 38%, 37%, 63% en 46% in 2019 en zullen dit naar onze
overtuiging ook in de toekomst blijven doen.

Hans van Summeren
CIO van Andreas Capital S.A.

 



Disclaimer:
All opinions and estimates expressed in this document are subject to
change without notice. This document does not purport to be
impartial research and has not been prepared in accordance with
legal requirements designed to promote the independence of
investment research, and is as such not subject to any prohibition.
Andreas Capital S.A. does not accept any liability whatsoever for
any direct or consequential loss arising from the use of this
document. This document is for information purposes only and is not,
and should not be construed as, an offer to buy or sell any
securities or related derivatives, invest in any funds, or enter
into any transaction with Andreas Capital S.A or any of its
affiliates. The information contained in this document has been
compiled from sources believed to be reliable, and is published for
the assistance of the recipient, but is not to be relied upon as
authoritative or taken in substitution for the exercise of judgement
by the recipient. This report is marketing communication, and not
investment research, and is intended for professional and eligible
counterparties only.